Wer sich mit Finanzsystemen beschäftigt, stößt früher oder später auf das Prinzip des Schneeballsystems: Die versprochenen Gewinne stammen nicht aus echter Wertschöpfung, sondern werden in erster Linie aus dem Geld neuer Teilnehmer finanziert. Im klassischen Schneeballsystem bricht das Konstrukt zusammen, sobald der Zustrom neuer Investoren nachlässt.

Im Fall der aktuellen Bitcoin-Treasury-Unternehmen wird dieses Modell um einen weiteren Faktor ergänzt: Die Renditen, die an Investoren ausgezahlt werden, stammen nicht ausschließlich aus frischem Kapital neuer Anleger, sondern zu einem erheblichen Teil auch aus steigenden Bitcoin-Kursen. Steigt der Wert von Bitcoin, können Unternehmen Kursgewinne als Rendite ausweisen und so die Illusion nachhaltiger Profite aufrechterhalten. Trotzdem bleibt die Abhängigkeit vom Zufluss neuen Geldes bestehen – denn ohne diesen Zufluss gäbe es keinen Unterschied zum bloßen Halten von Bitcoin selbst oder zum Investieren in einen Spot-Bitcoin-ETF.

Genau an diesem Punkt stellt sich die Frage, wie tragfähig das Geschäftsmodell solcher Unternehmen tatsächlich ist – oder ob hier letztlich doch nur das Prinzip des Schneeballsystems in moderner Verpackung wiederkehrt.

Sind Bitcoin-Treasury-Unternehmen Schneeballsysteme?

Joakim Book – 30. Juni 2025

Finanzielle Perpetuum-mobile funktionieren nicht, aber Bitcoin-Treasury-Unternehmen versuchen es dennoch. Warum sollte dieser Trend anders sein?

„Das Grundproblem herkömmlicher Währungen besteht in all dem Vertrauen, das erforderlich ist, damit sie funktionieren. Die Zentralbank muss darauf vertrauenswürdig sein, die Währung nicht zu entwerten, doch die Geschichte der Fiat-Währungen [staatlich herausgegebene Währungen ohne inneren Wert, wie Euro oder US-Dollar] ist voller Vertrauensbrüche. Banken muss man zutrauen, unser Geld aufzubewahren und elektronisch zu übertragen, aber sie verleihen es in Wellen von Kreditblasen mit kaum einem Bruchteil in Reserve.“

Satoshi Nakamoto, 11. Februar 2009 (Vgl. Nakamoto Institute)

Bitcoin-Treasury-Unternehmen sind aktuell in aller Munde.

Es gibt eine vermutlich erfundene Geschichte, nach der Albert Einstein Anfang des 20. Jahrhunderts im Schweizer Patentamt Geräte prüfte, die angeblich als Perpetuum-mobile funktionieren sollten.

„Wir wissen, dass sie nicht funktionieren“, soll er gesagt haben. „Der interessante Teil ist herauszufinden, warum sie nicht funktionieren.“ (Vgl. ChatGPT)

Finanzielle Perpetuum-mobile funktionieren ebenfalls nicht, aber die Finanzgeschichte – mein Spezialgebiet – ist voller Menschen, die es trotzdem versuchen: Meist müssen diese aufwändigen Versuche spektakulär scheitern, bevor wir erkennen, was sie wirklich waren. (Vgl. The Daily Economy) Von den Direktoren der South Sea Company, die 1720 Großbritanniens Staatschulden „aufblähen“ wollten, bis zu den sogenannten Shitcoinern [abwertender Begriff für wertlose oder zweifelhafte Kryptowährungen] und Betrügern von 2017 (und erneut 2022), die von ewigen Krypto-Reichtümern träumten, gibt es immer wieder jemanden, der denkt, diesmal sei es anders. (Vgl. The Daily Economy)

Zugegeben: Falls (oder wenn?) wir Recht behalten und Bitcoin die Welt vereinnahmt, bedeutet Hyperbitcoinisierung [Wendepunkt, an dem Bitcoin zum allgemeinen Wertmaßstab der Welt wird], dass irgendwann tatsächlich einmal alles anders sein wird.

Als der inzwischen in Vergessenheit geratene Sam Bankman-Fried (Gründer der Kryptowährungsbörse FTX) im April 2022 im Podcast „Odd Lots“ [Finanzpodcast] von Bloomberg das sogenannte Yield Farming [Erzielen von Renditen durch Verleihen oder Bereitstellen von Krypto-Vermögenswerten] als eine leere schwarze Krypto-Box beschrieb, die zu immer höheren Preisen den Besitzer wechselt, fasste Journalist Matt Levine das so zusammen:

„Im Grunde sagst du: ,Ich betreibe ein Schneeballsystem, und das läuft ziemlich gut.‘“ (Vgl. Bloomberg)

… worauf SBF [Sam Bankman-Fried] vollkommen ernst und ohne Zögern zustimmte:

Ja, ich betreibe Schneeballsysteme und das Geschäft läuft gut.

Ach, wie schnell Erinnerungen verblassen. Spulen wir nur drei Jahre vor, und das Schneeballgeschäft ist wieder groß im Kommen. (Vgl. AIER) Im Jahr 2025 folgte bei Bitcoin eine Ankündigung der nächsten: Bitcoin-Treasury-Unternehmen starteten ein waghalsiges und aggressives Finanzmanöver nach dem anderen.

Angeblich soll Bitcoin nun nicht mehr durch eine Massenflucht aus Banken und einer Erfüllung eines Cypherpunk-Traums [Bewegung für Datenschutz und Verschlüsselung im Internet] zum Mainstream werden, sondern durch hochspekulative, extrem komplexe Finanzgeschäfte, die Aktien und Anleihen zu Finanzierungsquellen für Bitcoin machen. (Vgl. Juraj Bednar)

Bitcoin-Treasury-Unternehmen sind das FTX [ehemals große Kryptobörse, die 2022 spektakulär scheiterte] dieses Zyklus. Ein Beispiel: David Bailey [Eigentümer von Bitcoin Magazine] wirbt aktiv für ein solches Unternehmen namens NAKA. Seine Schwesterfirma UTXO Management [Vermögensverwalter mit Fokus auf Bitcoin] ist wiederum an mehreren weiteren dieser Firmen beteiligt. Überall finden sich inzwischen Haftungsausschlüsse (#disclaimer). (Vgl. Financial Times)

Diese neuen Unternehmen werden von wortgewandteren, raffinierteren und besser auftretenden Nachfolgern von Sam Bankman-Fried geführt – und sie handeln in viel größeren Volumina, als es Bankman-Fried je zu träumen wagte, der nun eine 25-jährige Haftstrafe verbüßt.

Wie kann ein Bitcoin, wenn er in einen Unternehmensmantel gepackt wird, plötzlich das Zwei-, Drei- oder Zehnfache des transparenten, eindeutig feststellbaren Marktpreises wert sein? (Vgl. Stacker News)

Welche wundersame Wertschöpfung erfährt die orange Münze, sobald sie unter die Fittiche finanzieller Hebelprodukte genommen wird und Anleihen, Vorzugs- und Stammaktien darauf ausgegeben werden – in „Wellen von Kreditblasen“, wie Satoshis Geist flüstert?

Bitcoin-Treasury-Unternehmen sind wohl kaum das, was Satoshi im Sinn hatte, als er ein neues elektronisches Geldsystem erfand, das Mittelsmänner überflüssig machen sollte. In nur sechzehn Jahren haben wir Satoshis große Entdeckung in genau das verwandelt, dem er entkommen wollte.

Gut, zugegeben: Diese Firmen wachsen und Aktienkurse sind zukunftsgerichtet. Gut, es gibt viel regulatorische Arbitrage [Ausnutzen von Unterschieden oder Lücken im Finanzaufsichtsrecht]. Ich sehe Preise und eingesammeltes Geld wie jeder andere. Und ich bin bereit zu akzeptieren, dass Marktpreise Dinge wissen, die ich nicht weiß – aber es bleibt ein ungutes Gefühl, das Bitcoin-Analyst James Check kürzlich so ausdrückte:

„Ich vermute, viele (vermutlich die meisten) Treasury-Unternehmen werden letztlich das gleiche Schicksal erleiden wie der Shitcoin-Komplex. Einige wenige werden überleben, aber die meisten dürften hinter dem Bitcoin-Spotpreis zurückbleiben.“ (Vgl. Checkonchain Newsletter)

In einem Interview vor ein paar Wochen sagte Jeff Walton vom „MSTR True North Podcast“ [Podcast zur Bitcoin-Strategie von MicroStrategy, das große Bitcoin-Bestände hält] auf die Frage: (Vgl. MSTR True North)

BRITISH HODL: „Wie werden die Dividenden, die Strategy ausschüttet, finanziert?“
Walton: „Sie könnten, theoretisch, jedes dieser Instrumente nutzen, um die Dividende eines anderen Instruments zu bezahlen… Es ist im Grunde, als würde man seine Schulden immer wieder umschulden.“ (Vgl. YouTube)

Das, meine Freunde, ist die Definition eines Schneeballsystems. Wenn das, was ihr aufbaut, davon lebt, dass immer neues Geld hereinkommt, um altes auszuzahlen… ja, dann seid ihr im Schneeballgeschäft. Hoffen wir, dass es gut läuft.

(Emil Sandstedt, dessen umfangreiche Analyse „Rise and Future Fall of MicroStrategy“ (vgl. Medium) als Pflichtlektüre gilt, sagt dazu: „Man schafft die Arbitrage aus der Bitcoin-Rendite.“) (Vgl. X)

Damit soll Walton ausdrücklich nicht herausgegriffen oder an den Pranger gestellt werden – er hat, Gott weiß, bereits genug durchmachen müssen, etwa durch Madam Tooth (vgl. Stacker News) in der ziemlich peinlichen FT-Film-Dokumentation über Saylor Anfang dieses Jahres. (Vgl. Financial Times) (Außerdem habe ich Dutzende Stunden damit verbracht, Walton zuzuhören, wie er mir die Feinheiten dieser „Strategy“-Produkte erklärt hat – dafür schulde ich ihm großen Dank.)

Nehmen wir Anthony Pompliano [Unternehmer, Bitcoin-Investor und Influencer] und seine diese Woche verkündete ProCap Financial-SPAC-Fusion [SPAC: Special Purpose Acquisition Company – Mantelgesellschaft zur Übernahme anderer Unternehmen] als Beispiel. Er sagt über den Trend zu Bitcoin-Treasury-Unternehmen:

„Es gibt einen Grund, warum sich die Blase bildet – weil der Trend funktioniert.“ (Vgl. Bitbo)

Ich bin im Schneeballgeschäft, und das Geschäft läuft gut…

In der erwähnten FT-Doku gibt es einen Moment, in dem Saylor sagt:

„Michael, du bist ein Finanzingenieur.“ – „Ja, bin ich!“ (Vgl. YouTube)

Und ehrlich gesagt: Die meisten von uns würden – wenn sie eine Gelddruckmaschine hätten, also privilegierten Zugang zu den Kapitalmärkten und die Möglichkeit, eigene Aktien oder Anleihen für mehr Geld zu verkaufen, als sie eigentlich wert sind – wahrscheinlich genau das tun, was Saylor und andere gerade machen. Oder wie David Bailey sagt:

„Wenn du einen Dollar für mehr als einen Dollar verkaufen kannst, machst du dieses Geschäft den ganzen Tag.“ (Vgl. YouTube)

(Dylan LeClair: „Was wollen Investoren? Sie wollen mehr Bitcoin. Was machen wir bei Metaplanet [japanisches Unternehmen, das Bitcoin als Reserve hält]? Wir geben ihnen mehr Bitcoin!“ – 27. Juni, Bitcoin 2025.)

Das ist nicht das Geheimnisvolle. (Vgl. X) Das wirklich Bemerkenswerte ist, warum das Kapital der Wall Street, die gierigsten Arbitrageure des Planeten, bereit ist, Bitcoin für 183.000 bis 2 Millionen US-Dollar pro Stück zu kaufen, wenn er in eine Unternehmensurkunde verpackt ist – aber nur 102.000 US-Dollar für den echten, „nackten“ Bitcoin.

Und selbst wenn die Kette Aktie → Bitcoin → At-the-Market-Vorzugsaktien [ATM: Direktplatzierung von Aktien am Markt] → mehr Bitcoin endlos funktionieren würde – mit jeder neuen Treasury-Firma, die schneller wächst als die vorherige –, warum sollte ein Bagholder [Anleger, der eine wertlose Position hält], pardon, „Investor“, die Aktie halten? Verkauft sie einfach dem nächsten, der es noch nicht weiß, und zieht weiter zum nächsten gerade angekündigten Modell, dessen Aufsichtsrat gerade ein prominenter Bitcoiner beigetreten ist.

Wenn 1720 eine Staatsschuldenblase möglich war, können wir 2025 wandelbare Unternehmensanleihen aufblasen und überall bitcoin-besicherte Unternehmensaktien platzieren. Vielleicht ist diesmal wirklich alles anders. Vielleicht gehen diese aggressiv finanzierten, finanzalchemistischen Unternehmen, die sich überschlagen, um Investoren Schulden zu verkaufen, nicht unter. Vielleicht ist dies der finale spekulative Angriff, der Fiat-Geld beendet. (Vgl. Nakamoto Institute)

Vielleicht ist es tatsächlich gut, „dass diese Treasury-Unternehmen riesige Kapitalpools anzapfen können, die sonst vielleicht nicht in Bitcoin geflossen wären“, wie Stephan Livera [Podcaster und Berater für Bitcoin] beobachtete. (Vgl. X)

if you ignore the biggest arb of the century, the capital reallocation will leave you behind. it's not really a choice. #bitcoin

— Adam Back (@adam3us) June 15, 2025

Wenn du die größte Arbitrage [Ausnutzen von Preisunterschieden für risikolose Gewinne] des Jahrhunderts ignorierst, wirst du beim Kapitalumschichtungsprozess auf der Strecke bleiben. Es ist eigentlich keine echte Entscheidung. #bitcoin

Ein Kind darf träumen.

Sollte ich mich irren und die „Kapitalpumpe, die den Fluss von Anleihen zu Bitcoin beschleunigt“, wirklich die Hyperbitcoinisierung vorantreiben, werde ich als Erster feiern. (Vgl. X) Bis dahin bitte ich euch, liebe Finanzingenieure der Welt, mir – gern so, als wäre ich fünf – zu erklären, warum all diese cleveren Konstruktionen nicht einfach implodieren sollten.

Perpetuum-mobile, finanziell oder sonstwie, funktionieren nicht. Warum sollte dieses hier anders sein?

Dieser Artikel ist ein Meinungsbeitrag. Die geäußerten Meinungen liegen vollständig beim Autor und spiegeln nicht zwangsläufig die Ansichten von BTC Inc oder Bitcoin Magazine wider.

Quelle: Bitcoin Magazine

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